◆M&Aプロセスとは、対象企業の経営権が売主から買主に移転までの検討や交渉の手続きの流れのことである。売主から買主へ徐々に深い情報開示をする中で、価格等の条件を仮合意し、デューデリジェンス(DD)を経て、条件を最終合意(最終契約を締結)し、成約(クロージング)に至るまでのプロセスである。
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◆M&Aプロセスは、案件ごとにオーダーメイドで設計すべきものである。以下のような要素を考慮しながら、臨機応変に変更することも重要である。
▽買主候補の数とM&A競争環境の関係:買主候補が増えれば競争原理が働き、売主は条件交渉を有利に進めやすい。そのため、売主としては、最終的な条件合意に至る直前まで、複数の買主候補との交渉を続ける方が有利である。しかし、買主にとっては、多額のDDコストを負担し、膨大な分析時間を費やして落札できないリスクが増えてしまうし、落札できても「勝者の呪いリスク」がある。そのため、独占交渉権などの「交渉の安全」がなければM&Aプロジェクト参加自体を敬遠する買主も存在する。また、売主にとっても、買主とのDD対応には膨大な労力がかかる。買主の数が多いほど、売主の負担は比例的に増えてしまう問題もある。
▽買主候補の関心の深さと機密情報開示の深さの関係:M&Aプロセスの中で、通常、価格等の重要な条件は、DDが終わった後、最終契約の中で合意され、それまでは法的拘束力を持たせない仮合意で進めることが多い。真剣な買主を確保することは売主にとって「成約の安全」を確保する上で重要な意味を持つ。買主を真剣にさせるには、重要性の高い機密情報を高い透明性で開示することが有効であるが、一方で、法的拘束力のない仮合意の段階(買主はペナルティなしで離脱できる段階)で、重要な機密情報を開示することは、成約しなかった場合のリスクを大きくしてしまう。機密保持契約(NDA)は当然締結するが、その被害の甚大さ、被害回復への労力を勘案すると、安易にNDAを妄信するのは危険である。
▽DDコスト発生タイミングの前後:DDは、買主が対象企業について詳細に精査を行う手続きであり、インハウスDDは買主が自ら行うが、専門家DDは買主側で数百万円から数千万円程度のコスト(大規模クロスボーダーM&Aなら億円単位)が発生する。そのため、買主が専門家DDに進むということは、「真剣な買収意向のシグナル」と捉えることができる。かといって、専門家DDを安易に急ぐことは売主にとって自殺行為である。専門家DDは「粗探し」の部分が多い。十分な売却準備と高品質な初期的情報開示を経てからの専門家DDでなければ「本当の意味での買主候補」を確保することにすらつながらない。DD中に破談、DD後に大幅価格ディスカウントのリスクのある買主候補と交渉する意味はないのである。
◆売主の条件を改善するために、複雑なM&Aスキームを採用する場合、M&Aプロセスも複雑になる。契約形態やリスク調整も複雑になるため、専門性の高い優良なM&Aアドバイザーのサポートが不可欠となる。
【Plus】共通の売主必勝パターン
1.入念な売却準備:情報整理(ポテンシャルやリスクの洗出し)・成長改善施策の実施・欠陥治癒・セルサイドDD・バリュエーション等(場合によっては、後継者育成や安値買収などを加え、企業価値を根本的に底上げする)
2.高品質初期情報開示:IM等の初期的開示資料の品質(オフェンス面とディフェンス面)を高め、買主に魅力を伝えるとともに、DDでのネガティブ発見事実を事前に壊滅させておく
3.好条件LOIの取得:M&A競争環境とワクワクする提案等によって、意向表明書(LOI)に記載される価格条件等を最大化
4.DD楽々突破:事前にネガティブ要素を整理しているので、ネガティブ発見事実によるディスカウント交渉のリスクを抑えられる
5.ポジティブ後発事象を活用:ポジティブな市場環境改善や業績改善(ポジティブ後発事象)があれば、即座に効果的にアピールし、条件の改善交渉を実施
6.DA条件改善交渉:DD後の価格交渉(最終契約(DA)交渉)の段階まで売主の優位性を維持
7.大成功成約:高額売却の成功と、スムーズなPMI(シナジー実現や早期引退など)
【Plus】共通の売主失敗パターン
1.準備不足:あるがままでスタート
2.ペラペラ初期情報開示:情報不足かつ魅力のない提案に加えPMIの不安が重なり、優良な買主候補に刺さらず、中抜き目的の買主(半値買い即転売のタッチアンドゴーファンドや経営資源調達目的の同業等)ばかりが残る
3.意味のないLOIと拘束されるMOU:低品質情報だけ開示しているので、後でいくらでもひっくり返される
4.DDでネガティブ発見事項:M&A業者にとって初耳なのは当然、売主本人も寝耳に水のネガティブ発見事実によって、大幅に売主の交渉力が低下
5.価格ディスカウント:買主から売主にネガティブ発見事実を突きつけられ、売却条件悪化を強いられる
6.DA大幅条件悪化:売主に不利内容のアーンアウト条項や補償条項で売却条件の悪化幅が拡大(最悪は手取りマイナスまである)
7.バーゲンセール:悪条件に気づかず、またはテール条項で諦め、結局は大失敗
【Plus】急いては事を仕損じる、高額売却のためには一定の準備期間・交渉期間を覚悟すべし
▽売却準備期間:最短でも2か月〜1年以上の売却準備期間(後継者問題等の時間のかかる対策にはもっと長い準備期間を要するケースも多い)
▽提案交渉期間:最短でも3か月〜1年以上の提案・交渉期間を確保(誠実な買主は慎重でもある。取締役会の開催スケジュール等も関係するため、売主は過度に利己的になると結果損をする)
▽PMI期間:M&A成約後に引退予定の場合も半年から2年程度要する(嫌な思いをしたくなければ、売却準備をしっかりやって、気持ちよく高額売却を目指すべき)
【Plus】負担を減らしつつ高額売却するには、準備段階からサポートしてくれる優良なM&Aアドバイザーが不可欠(M&Aは準備が9割、良い案件は寝てても売れる)
▽エクイティとレンダーの評価を上げる売却準備:成長・改善、情報管理、バックオフィス整備や欠陥治癒を含む総合的な売却準備(できる範囲で売主本人で、必要に応じ専門家サポートを活用)
▽セルサイドDD:簡易セルサイドDD(2週間から1か月程度)で通常十分
▽売上モデル・投資モデル等の構築:財務モデルの前段階でビジネス根幹を定量モデル化(売上モデルや投資モデル等)
▽柔軟な財務モデルの構築:シナリオ分析機能付き、財務3表が完全連動する財務モデル(FM)
▽適正なバリュエーションの実施:DCF法とEBITDA倍率法という合理的なバリュエーションで価格目線や提案・交渉の勘所を養っておく
▽高品質なIM等の初期的情報開示資料作成:IM→ティーザー→ノンネーム(2ページャー)の順で初期的開示情報を整備(必要に応じ、買主候補ごとにオーダーメイド)
▽適切なM&Aスキームの設計:多段階M&Aスキームや多段階株式譲渡スキーム等も含め、最も売主の利益を最大化しやすいM&Aスキームを考案し、障害があれば事前に撤去しておく
▽複数の最適な買主候補のリストアップ:成長戦略等にフィットする買主候補をリストアップ(ショートリスト)
▽各買主候補向けのオーダーメイドな提案ストーリー構築:シナジー創案含む買主毎の提案ストーリーを考案しておく(想定Q&Aなども練り込んでおく)